Crecimiento y derrame

Crecimiento, derrame y una pregunta incómoda: ¿para quién?

Diego Dequino

16/04/2026

(también en La Voz del Interior)

En los últimos días volvieron a instalarse con fuerza algunas definiciones del Ministro de Economía “a partir de abril habría desinflación y crecimiento, sin trade-off”. Es decir, lo mejor de los dos mundos. Desde lo deseable, ojalá tenga razón. Nadie puede oponerse a una economía que prospere.

Ahora bien, el punto no es el deseo, sino el análisis. Y allí aparecen algunas inconsistencias que conviene poner sobre la mesa.

Porque un cálculo es que la economía crezca en términos agregados, pero otro distinto es que ese crecimiento alcance a todos los argentinos.

En este punto hay que ser prudentes. Es como si al integrante de una familia le comienza a ir muy bien en términos de ingresos, pero si ello no se comparte entre todos sus miembros no significa que esa familia esté mejor. Desde afuera, los vecinos dirán “a esa familia le va muy bien”. Pero la pregunta relevante es: ¿a quién dentro de esa familia le va bien?

Entonces queremos llamar la atención sobre un tema poco tratado en el último tiempo, los mecanismos de distribución.

Actualmente se observa un Estado que intenta retirarse parcialmente del cobro de impuesto, es decir, reduce su capacidad de capturar renta. Pero al mismo tiempo no modifica ni profundiza los mecanismos de redistribución existentes. Estos mecanismos son conocidos: jubilaciones, pensiones, asignaciones familiares, asignaciones por hijo, sistema de salud pública, educación pública y subsidiada, etc. Al momento poco de eso fue reconfigurado para mejorar la llegada a del ingreso a cada argentino. 

La excepción fueron los cambios en los llamados programas sociales quitando a las organizaciones sociales de su intermediación, y algunos pocos cambios en materia de promoción del empleo incluidos en la recientemente aprobada ley de modernización laboral, pero luce lejos de producir impactos inmediatos.

Entonces, ¿qué queda como mecanismo de aseguramiento de la distribución de la renta? Queda el mercado, ya que el gobierno básicamente apela a políticas pasivas. En otros términos, el planteo conceptual que se propone se acerca bastante a la llamada teoría del derrame, donde el crecimiento de algunos sectores eventualmente “caerá o derramará” sobre el resto por el solo hecho de rebalsar sus propios límites de bienestar y acumulación.

El asunto es que el derrame no es automático ni universal. Depende de la estructura económica, social y jurídica sobre la cual se apoya.

Si uno piensa, por ejemplo, en la pampa húmeda, sí hay mecanismos de derrame relativamente consolidados. No por diseño reciente, sino por 150 años de construcción productiva, social, cultural e institucional. El ingreso eventualmente extraordinario que genera el campo y su cadena de valor circula al pasar por contratistas, proveedores, comercios locales, servicios, clubes, colegios y todo tipo de instituciones. Hay una red densa de vínculos económicos y sociales que permite que ese excedente se redistribuya, fundamentalmente porque quienes detentan el principal original de la propiedad de esa renta, desarrollan sus proyectos de vida de largo plazo en esas comunidades.

Ahora bien, la gran apuesta del gobierno hoy no está en ese tipo de economía. Está en el esquema del RIGI, orientado principalmente a actividades extractivas. Y all cambia la lógica.

En la economía extractiva, la renta es circunscrita y delimitada geográficamente, no se puede expandir la frontera productiva por mero esfuerzo e inversión. El recurso está ahí, independientemente de lo que hagamos. No es resultado de un entramado productivo complejo ni de una red social densa, combinado con condiciones naturales más o menos favorables. Adicionalmente, en general en las actividades la población no se asienta de forma permanente en su ámbito, las personas van, trabajan por un tiempo y luego cambian su localización o directamente se retiran en otra región.

Entonces, la pregunta clave es: ¿qué mecanismo de derrame real existe desde esas actividades hacia el resto de la economía?

Lo que hay, en el mejor de los casos, es una cadena de valor acotada y temporal: servicios asociados, logística, algo de empleo directo e indirecto. Pero ello tiene un techo y una duración limitada al tiempo de duración del yacimiento (20 o 30 años promedio).

A esto se suma un elemento poco visibilizado, el propio diseño del RIGI permite que a partir de cierto momento (ej. tercer año de la inversión), las empresas pueden elegir no liquidar la totalidad de las divisas en el país. Es decir, los dólares pueden no ingresar plenamente al circuito económico local. 

De manera real, ingresarán los dólares suficientes para atender los costos de operación, pero las rentas extraordinarias no tienen un incentivo ni jurídico ni social conocido por el cuál se estimule su reinversión en la propia o incluso en el país. La excepción sería YPF, por ser una empresa cuya conducción es nacional, es decir de personas que tienen sus proyectos de vida en la Argentina.

Entonces se configura una situación compleja: la principal fuente de crecimiento proyectada tiene mecanismos de redistribución débiles, temporales y, en algunos casos, incluso desvinculados del territorio.

Por eso, la narrativa de un “derrame” generalizado resulta, al menos, incompleta.

Argentina tiene antecedentes de políticas que sí generaron procesos de irradiación económica más amplios.

La industria automotriz en Córdoba, es quizá el caso más emblemático. En ese momento, como ahora, hubo decisión política, incentivos; pero también hubo generación de tejido productivo, empleo estable y una clase trabajadora que se integró al proceso. Ese tipo de desarrollo es distinto al extractivo.

Por eso, la discusión no debería centrarse solamente en si la economía crecerá o no. La pregunta más incómoda, pero más relevante, es otra. Si la economía crece tal como se predice, ¿para quién crece?

Argentina y el crecimiento que se ralentiza

La economía argentina a medio motor

Por Diego Dequino

27/3/2026

Argentina atraviesa, una vez más, un momento en el que la discusión pública está dominada por variables financieras: el dólar, el riesgo país, las tensiones cambiarias o los movimientos preelectorales. Sin embargo, esa conversación, necesaria pero insuficiente, suele dejar fuera del foco a la economía real.

Al observar con cierto detenimiento algunos indicadores básicos, el diagnóstico se vuelve relativamente nítido. Los salarios, por ejemplo, dejaron de recuperarse hacia marzo del año pasado, luego de un rebote inicial posterior al shock inflacionario de fines de 2023. Desde entonces, primero se estancaron y luego comenzaron a deslizarse nuevamente a la baja. Hoy, en términos reales, los ingresos de los trabajadores formales están -2% o -3% por debajo de los niveles de hace un año, y considerablemente por debajo de los de 2017 o 2018 (-20%). En el sector público, la caída es aún más pronunciada (-30%).

El salario recordemos no es solamente una variable distributiva, también explica en parte a la demanda agregada (consumo, ahorro e inversión). Cuando el ingreso pierde poder adquisitivo, el consumo se retrae, la actividad se enfría y la recaudación fiscal empieza a resentirse. A su vez, al caer el ahorro se restringe la inversión.

En el caso del segmento informal que incluye trabajadores sin registro y cuentapropistas, tuvo una recuperación más rápida durante 2024 y parte de 2025, en gran medida porque venía de niveles extremadamente deprimidos de poder adquisitivo.

Sin embargo, también allí se observa un punto de inflexión hacia mediados del año pasado cuando los ingresos alcanzaron un techo. Desde entonces es probable que haya comenzado un leve deterioro, aunque es prematuro afirmarlo porque las estadísticas en este caso tienen un rezago adicional de 6 meses. Este dato cobra relevancia adicional al tratarse del sector de la población que según los analistas es quien ha sostenido gran parte del apoyo político al actual esquema económico.

En estos términos, el modelo no apuesta al mercado interno como motor de crecimiento. Por el contrario, se apoya en exportaciones y eventual atracción de inversiones externas. Este enfoque tiene fundamentos teóricos y también ventajas estructurales en un país como Argentina, que cuenta con sectores altamente competitivos, como el agro, la energía o la minería, capaces de generar divisas. 

Los derrames sobre el resto de la economía es algo diferente. El inconveniente no es tanto el enfoque en sí, sino la ausencia de un mecanismo de transmisión hacia el conjunto del sistema económico.

Sin una dinámica que articule esas rentas con el mercado interno, el crecimiento queda encapsulado en sectores específicos y no logra convertirse en un proceso expansivo generalizado. La excepción es el agro ya que posee mecanismos institucionales, culturales, geográficos y económicos para transmitir el bienestar en su comunidades. Estos son mecanismos desarrollados y consolidados a lo largo de 150 años de historia de nuestro país.

En este cuadro de situación debemos agregar que el atraso relativo del tipo de cambio, respecto del resto de los precios de la economía, no solo impacta sobre la competitividad externa, sino que también afecta directamente la estructura de incentivos del ahorro en la Argentina. El dólar, más allá de cualquier consideración ideológica, sigue siendo el principal activo de resguardo de valor para la mayoría de la población. Cuando se interviene sobre su precio de manera sostenida, lo que en los hechos se produce es una licuación del valor de esos activos.

Este punto es central para entender por qué no se logra activar la inversión ni el consumo. Si los ahorros pierden valor en términos relativos, los agentes económicos tienden a retraerse, a preservar liquidez o a postergar decisiones. En definitiva estamos ante un problema de expectativas y de confianza en la consistencia del esquema.

La historia económica argentina ofrece algunas claves útiles para pensar este presente. Tanto en la etapa de la convertibilidad como en los primeros años posteriores a su salida, hubo elementos que permitieron sostener períodos de crecimiento relativamente prolongados.

En un caso, la recomposición de infraestructura y la participación del capital privado; en el otro, una combinación de tipo de cambio competitivo, superávit fiscal y acumulación de reservas que habilitó una fuerte expansión del mercado interno.

No se trata de replicar mecánicamente esos procesos, sino de identificar los factores que permitieron que la economía “encendiera”.

Pero en ambos casos hubo  un elemento común ligado a un circuito que conectaba las variables macroeconómicas con la vida cotidiana de la población, ya sea a través del empleo, el salario o el ahorro/inversión.

Hoy, ese circuito no aparece con claridad. La política económica parece moverse en un plano más abstracto, donde la consistencia teórica no siempre encuentra correlato en la realidad productiva y social.

Es lo que podría llamarse, sin exagerar, un modelo de “pizarrón”: una construcción conceptual que no logra traducirse en un funcionamiento orgánico del sistema económico.

En este marco, la pregunta central ya no es si la economía se está estabilizando, sino si existe un horizonte de crecimiento sostenido. Y la respuesta, al menos por ahora, es incierta.

Sin recomposición del ingreso, sin un mercado interno dinámico y sin un esquema de incentivos que movilice al ahorro hacia la inversión, resulta difícil imaginar que la economía argentina pueda encender una “llama” que permita sostener el crecimiento.

Las incógnitas del programa económico

 Las anclas de la inflación y la economía real: las incógnitas del programa económico

Por Diego Dequino

13/03/2026

(también en diario Perfil Córdoba)

El último dato de inflación nacional de 2,9% mensual resultó levemente más alto del esperado por el el mercado. Las estimaciones privadas preveían valores del 2,5% al 2,7%, y si bien el Gobierno no había anticipado públicamente un número preciso, todo indicaba que esperaba un registro algo más bajo. 

En ese contexto, el dato de febrero no constituye una buena noticia dentro de la expectativa que el propio programa económico está construyendo, especialmente cuando se considera el objetivo declarado de lograr una inflación mensual por debajo del 1% hacia agosto.

Durante marzo se incorporan nuevos factores adicionales que podrían presionar los precios, en particular las tensiones internacionales en Medio Oriente y el impacto sobre el mercado energético global. 

Al margen de los factores externos, conviene también analizar qué está ocurriendo dentro de la economía argentina. 

El Gobierno ha utilizado varias herramientas para contener la inflación. La primera, y más consistente, es el ordenamiento monetario. El saneamiento paulatino del balance del Banco Central, la reducción en la emisión monetaria y la convergencia con el superávit fiscal primario. Este aspecto constituye, sin dudas, uno de los pilares más sólidos del programa.

Pero junto al ancla monetaria se han utilizado otras tres herramientas cuya sostenibilidad tiene interrogantes.

El ancla cambiaria

Existe una percepción extendida en la sociedad de que el dólar se encuentra retrasado respecto de los precios de la economía. El Gobierno apuesta a que la oferta futura de divisas permita sostener ese esquema, particularmente a partir del sector energético, minero y agropecuario.

Sin embargo, la Argentina social y políticamente no posee la tradición institucional y política donde las rentas extraordinarias pueden redistribuirse socialmente, a lo largo de décadas sin fisuras en la discusión colectiva, como ocurre por ejemplo en las economías árabes. 

Los dólares extraordinarios que ingresen se distribuirán entre las empresas energéticas, el sector agropecuario y el propio Estado, pero no necesariamente entre el conjunto de la población.

Si bien el complejo agropecuario posee sus propios mecanismos sociales, culturales e institucionales históricos de solidarización de la renta agropecuaria entre las comunidades de cercanía de su producción y manufactura, no se visualiza aún algo similar con el complejo energético.

Especialmente si consideramos que el régimen de inversiones que ampara gran parte de ellas (RIGI), permite liquidar las rentas en dólares en el exterior junto con la reducción significativa permanente del impuesto a las ganancias.

El ancla salarial

El techo del 1% mensual a las paritarias contribuyó al retraso del poder adquisitivo. Los salarios luego de una recuperación rápida del castigo extremo por los índices altísimos de inflación del primer semestre de 2024, comenzaron a rezagarse en términos reales.

Este es un fenómeno palpable en la realidad de cada familia argentina e impacta en las estadísticas de consumo. La presión social por la recomposición salarial persistirá, en tanto la tradición política argentina con rasgos populares y clase-media se sostenga. 

Ello introduce una tensión adicional al programa antiinflacionario.

El ancla financiera interna

El Gobierno ha decidido limitar el pago de intereses de la deuda de corto y muy corto plazo, cuyos vencimientos son dentro del año. El motivo es limitar la expansión monetaria asociada al financiamiento interno. Pero la consecuencia es secar la plaza local en pesos, quitando opciones de gasto o inversión a los inversores locales. 

En la primera etapa del programa, esta estrategia contribuyó a estabilizar variables. Pero en una segunda fase comienza a tener efectos contractivos, al quitar liquidez del sistema pero sin otorgar opciones reales de inversión o gasto.

Cada vez que el Tesoro renueva quincenalmente montos importantes de deuda en pesos del orden de los diez billones de pesos, los interés no se monetizan y se vuelve a acumular como nueva deuda. 

Ello sirve para mantener a raya el déficit financiero del Tesoro, pero también una plaza financiera más seca y una economía con menos palanca para operar.

La economía real

Emerge como discusión si la reducción de la inflación se está logrando a costa de una recesión económica. 

Es decir, si la Argentina se encuentra en un trampa de estanflación: estancamiento económico con inflación alta persistente. 

El riesgo ya no es solamente una recesión económica general, sino que pueden agregarse depresiones sectoriales que produzcan una marcada asimetría dentro del colectivo económico.

Un ejemplo claro es el sector textil y de calzado. En el índice de inflación de febrero esos rubros registraron variación cero. En algunas regiones incluso hubo deflación. No obstante, el sector está operando con niveles de utilización de capacidad instalada del 30%, produce un tercio de lo que podría producir. Empresas que cierran, trabajadores despedidos y una demanda que comienza a ser abastecida crecientemente por importaciones.

En ese contexto, hablar solamente de recesión resulta insuficiente. Cuando un sector reduce su escala de producción de manera estructural, el riesgo es convertirse en un nicho marginal de la economía o directamente desaparecer.

El Gobierno sostiene que este proceso forma parte de un reordenamiento estructural y que algunos sectores dejarán de ser viables. Puede ser una hipótesis posible. Pero la experiencia histórica invita a cierta prudencia.

En la década de los noventa se tomó una decisión similar con el sistema ferroviario —el famoso “ramal que para, ramal que cierra”— y décadas después buena parte de la sociedad reconoce que aquella política fue un error porque la Argentina se quedó sin sistema ferroviario y sin chances visibles de volver a tenerlo.

La economía no se reconstruye automáticamente después de destruir sectores productivos. La teoría puede sugerir que nuevos sectores surgirán para reemplazarlos, pero la historia muestra que esos procesos suelen ser mucho más complejos y costosos socialmente.

El debate actual no debería limitarse a la inflación. También hay que preguntarse qué tipo de estructura productiva quedará después del proceso de estabilización. Y en esa discusión, la economía real, las empresas, los trabajadores y los sectores productivos, no pueden ni deben quedar fuera del análisis.

INFLACIÓN Y ECONOMÍA REAL

Inflación y liquidación de stocks, una mirada

Por Diego Dequino

12/03/2026

(https://comercioyjusticia.info/opinion/inflacion-y-liquidacion-de-stocks-una-mirada/)

Las expectativas del mercado indican que la inflación de febrero debería ubicarse en torno al 2,5%, con pequeñas variaciones posibles por encima o por debajo de ese nivel. Si el dato resultara algo menor, sería sin duda una buena noticia para el gobierno. Sin embargo, estos valores de registros de inflación no reflejan aún algunos cambios recientes del contexto internacional con la suba en el precio del petróleo, cuyos efectos recién podrían empezar a verse en los próximos meses.

Más allá de esa discusión coyuntural, creo que hay un aspecto que comienza a tomar relevancia, pero que suele quedar fuera del análisis inmediato: la dinámica de la economía real. Si la actividad interna no logra recuperarse, es bastante probable que veamos en algún momento un proceso de liquidación de stocks.

¿Qué significa esto en términos económicos? Básicamente que muchas empresas empiezan a vender mercadería por debajo de su costo o con márgenes extremadamente bajos con el objetivo de liberar inventarios, sostener flujo de caja o evitar costos financieros de mantener ese stock. Ese fenómeno puede generar una desaceleración muy marcada de la inflación, e incluso episodios de inflación cercana a cero o transitoriamente negativa.

Los indicios de este proceso suelen aparecer primero en bienes durables, promociones agresivas o liquidaciones comerciales. También cuando los comercios cierran o el stock existente se liquida y luego no se repone. En este caso la baja de  precios se asocia a quebrantos económicos en cabeza del productor o el intermediario. Es lo contrario a lo que ocurre en procesos de alta inflación, donde los stocks se acumulan para venderse a precios con mucho margen por encima del costo, cargando el quebranto al bolsillo del comprador.

Por eso, cuando analizamos la trayectoria futura de la inflación, la pregunta relevante ya no es solamente si el índice bajará, sino sobre qué base se produce esa baja. Una desaceleración inflacionaria puede ser una buena noticia si responde a una mejora estructural de la economía. Pero también puede reflejar un escenario de debilidad de la demanda y deterioro de la actividad, donde los precios bajan porque el sistema económico entra en una fase de liquidación.

 

Los mercados y la calle

Argentina entre la calma de los mercados y la tensión de la calle

Diego Dequino

18/11/2025

También en Negocios de "La Voz del Interior"

Luego de las elecciones del 26 de octubre último, la Argentina ingresó en una etapa de serenidad macroeconómica. Los mercados financieros reaccionaron con entusiasmo. Las acciones argentinas subieron con fuerza, los bonos recuperaron su valor y el riesgo país descendió. El dólar se mantuvo estable, rompiendo con la dinámica de volatilidad al alza que había dominado los meses previos. Sin embargo, esta calma convive con una economía diaria y doméstica que continúa tensionada, sin señales de reactivación.

Dólar, “carry trade”, bonos y acciones

El comportamiento del dólar expresa dos miradas complementarias. Técnicamente la divisa relajó su presión y se ubica cerca del techo de la banda de flotación, algo que el gobierno parece tolerar. Pero desde la mirada del mercado, lo ocurrido tras los comicios fue un desarme de posiciones defensivas, donde muchos agentes vendieron dólares para volver a colocarse en instrumentos en pesos con rendimiento positivo frente a la inflación. Se reabrió así una ventana de carry trade, donde el dólar calmo y tasas reales positivas invitan a obtener ganancias de ocasión en dólares.

Este cóctel no es nuevo, estabilización temporaria con expectativas moderadas de inflación, dólar controlado y apetito financiero. El equilibrio, entonces, depende de mantener la confianza, por lo cual el desafío para el gobierno será prolongar esta sensación de orden.

También, el rally de las acciones argentinas y la recuperación de los bonos soberanos pueden leerse de dos maneras. Una interpretación optimista donde predomina la idea que el mundo está apostando otra vez por la Argentina.

Una interpretación más prudente, pone foco en precios que simplemente recuperaron lo perdido entre julio y octubre. Los activos locales habían caído respecto del inicio del año en el orden del 35% en dólares, hasta antes de las elecciones. Su posterior repunte, entonces, puede interpretarse tanto como un voto de confianza hacia el futuro como una corrección técnica tras un exceso de castigo.

En el caso de los bonos soberanos en dólares, la mejora ha sido incluso más firme. En enero próximo se pagan intereses y en algunos casos capital, lo que convierte a estos títulos en una oportunidad muy atractiva de corto plazo para los inversores. 

No obstante, el país tiene un calendario de vencimientos exigente, ya que solo en 2026 deberá afrontar casi seis mil millones de dólares en amortizaciones de capital más tres mil millones de intereses. Al margen de otros pagos en dólares a organismos multilaterales y en pesos por deuda doméstica.

Mercados optimistas, economía real rezagada

La disociación entre la euforia financiera y la realidad de la calle es palpable. Los indicadores macro pueden mostrar estabilidad, pero la microeconomía en los hogares y las  empresas sigue enfrentando una situación compleja. Con estos precios relativos de tarifas, salarios y tipo de cambio, y con una estructura impositiva que continúa castigando diferencialmente a sectores productivos como el agro, está en los detalles imaginar una reactivación genuina que llegue a todos los rincones del país.

Hoy existen algunos segmentos que muestran dinamismo como la minería, el petróleo, el sector financiero, ciertos nichos específicos de la construcción y en menor medida actividades vinculadas al agro. Sin embargo, ello no refleja la tendencia general. Para que la recuperación se extienda e irradie una mejora en mejore el clima social, el gobierno deberá aprovechar la estabilidad actual y actuar pronto.

El desafío de volver a los mercados

Si el riesgo país perfora los 600 puntos, -estamos muy cerca- la Argentina recupera la posibilidad de volver a los mercados voluntarios de crédito. No se trata de un cambio automático, pero sí de una señal poderosa.

El país sería elegible para refinanciar parte de sus vencimientos a un riesgo efectivo al momento de la emisión del orden de los 400 puntos. Los 200 puntos de diferencia se barren en la mesa de estructuración de la emisión. Ello representa tasas en dólares del 8% anual, valor máximo tolerable para extender plazos y aliviar la presión que ejerce el Estado sobre la economía del país.

Si esta ventana de crédito se utiliza de manera prudente y solo se refinancian los seis mil millones de dólares del vencimiento de capital de los bonos, entonces se podría liberar un punto del Producto Bruto.

Esos recursos que podrían devolverse a la sociedad a través de menor presión tributaria o mayor gasto en infraestructura o en partidas corrientes direccionadas, serán la diferencia para un cambio de juego.

Se trata de transformar la paz financiera del país en hitos de bienestar que lleguen a cada argentino. 

Pero, si esa transferencia no ocurre, la estabilidad de los mercados no se traducirá en una mejora sostenida de las expectativas sociales, y el entusiasmo colectivo se diluirá en algunos meses.

Algo más, la dolarización ¿mito o posibilidad real?

En las últimas semanas volvió a circular el rumor de que Estados Unidos podría promover un proceso de dolarización regional, empezando por la Argentina. ¿Es viable? En mi opinión, sí. Porque las condiciones coyunturales y políticas podrían hacerlo posible, aunque bajo una forma diferente en cómo lo hicieron Ecuador o El Salvador.

Aquellas dolarizaciones fueron unilaterales, con países que abandonaron su moneda sin acuerdo con quien emite el dólar. En cambio, un proceso de integración monetaria eficaz y prometedor requeriría un entendimiento institucional con la Reserva Federal, quizá similar a los tratados que permitieron el ingreso de países al euro.

En ese contexto, la relación personal y política entre el presidente argentino y el presidente de Estados Unidos se vuelve la llave. Las cuestiones técnicas pueden venir después. Lo fundamental es la decisión política.

Si esta vía avanzara, Argentina podría ingresar a una zona del dólar bajo reglas pactadas, con compromisos fiscales, comerciales, de inversión y de migraciones de personas que consoliden una integración estructural. 

No estamos aún en ese punto, pero el anuncio del acuerdo estratégico económico con Estados Unidos puede ser un paso en esa dirección.